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    目前行業龍頭企業2010年和2011年平均PE分別只有12倍和10倍，估值已經處于歷史底部區域，我們認為此估值水平已經過度反應行業的悲觀預期。考慮到行業發展新動力和未來幾年良好發展前景，我們繼續維持工程機械行業“強于大市”的投資評級。仍維持三一重工、中聯重科、徐工機械、山推股份和柳工的“買入”評級，維持廈工股份、安徽合力和山河智能的“增持”評級。

    上半年行業景氣超預期

    4月份挖掘機、汽車起重機、裝載機和推土機銷量分別同比增長103%、41%、83%和99%，累計分別增長97%、46%、64%和70%，行業景氣度明顯超出市場預期。我們認為，行業的超預期增長主要來源于“四萬億”投資的滯后效應、房地產投資高增長和出口逐步復蘇的疊加因素。

    據行業協會統計，2010年4月我國挖掘機銷售21853臺，同比增長103%，1-4月累計增長97%。其中內資品牌中三一重工4月份銷售1409臺，同比增長122%，1-4月累計同比增長127%；柳工4月銷量701臺，同比增長132%，1-4月累計同比增長92%；山河智能銷量588臺，同比增長85%，1-4月累計同比增長76%。

    4月我國汽車起重機銷售4169臺，同比增長41%，1-4月累計同比增長46%。其中，徐工銷量2028臺，同比增長31%，1-4月累計同比增長28%；中聯重科銷量1407臺，同比增長58%，1-4月累計同比增長92%；柳工銷量300臺，同比增長102%，1-4月累計同比增長71%。4月我國推土機銷售1599臺，同比增長83%，累計同比增長64%。4月我國裝載機銷售29530臺，同比增長99%，累計同比增長70%。

    我們認為，行業景氣超預期緣于大規模基建投資和房地產投資的高增長。據國家統計局的數據，1-4月份，我國固定資產投資高達46743億元，同比增長了26.1%。其中，新開工項目計劃總投資48328億元，同比增長31.3%。同時，房地產投資也呈現逐月上升趨勢，1-4月份，我國房地產投資高達9932億元，同比增長了36.2%。基建和房地產投資的平穩增長成為工程機械高景氣的主要原因。同時，出口現復蘇曙光也是行業超預期的原因之一。2009年工程機械出口的大幅下降為未來幾年出口增長埋下了伏筆。2010年前4個月工程機械出口量雖與過去高位相比仍較少，但已基本見底，而且由于去年基數低，同比數據出現了30-40%的增長，已經有復蘇跡象，這也是前幾個月行業超預期高增長的原因之一。在全球經濟預期復蘇的背景下，我們預計2010年工程機械出口將現恢復性增長，增速有望達到20%以上。

    行業不乏發展新動力

    近期國家出臺的調控信貸和調控房地產的政策，雖然引發市場對工程機械行業發展前景的種種擔心，但我們認為在“城鎮化比率需逐步提高”和“海外市場空間仍十分廣寬”的大前提下，我國工程機械的發展前景依然可觀，而且近期“新36條”、區域規劃和保障性住房政策的推出又為行業的發展提供了新的驅動力。

    2010年5月13日，《國務院關于鼓勵和引導民間投資健康發展的若干意見》發布，《意見》共有36條，《意見》鼓勵和引導民間資本進入六大領域：基礎產業和基礎設施、市政公用事業和政策性住房建設、社會事業、金融服務、商貿流通、國防科技工業。其中有7條直接與工程機械的下游需求領域相關，我們認為，《意見》的推出有助于減輕固定資產投資對地方政府融資平臺的依賴，民營資本有望接棒政府“4萬億”，《意見》的推出對工程機械是實質性的利好。

    而區域規劃建設將為工程機械板塊培育更多的增長極。2009年以來，國家一方面為了培育更多的區域經濟增長極，從而保證國民經濟的穩定增長；另一方面為了促進區域協調發展，改變區域發展失衡帶來的消極影響，國務院在2009-2010年間以前所未有的高頻率出臺了12個區域規劃。對于工程機械而言，這些區域規劃的建設將為國內需求培育更多的增長極。

    此外，保障性住房有望成為2010年房地產投資的穩定器。我們認為政府對房地產的政策主要是為了控制房價，并非盲目打壓，與此同時，保障性住房新建力度非常巨大，預計未來房地產投資仍將保持平穩增長格局（2010年約為20%左右），對工程機械的拉動不會下降。根據各省市已公布的數據，北京、上海、重慶、廣東2010年保障性住房投資占新開工房地產投資比例均超過40%，按照這幾個省市投資占比情況，在3種不同情形下（其他地區保障性住房比例分別為5%、10%和30%），全國保障性住房投資占比將分別達到13%、17%和32%。根據住建部的規劃，2010年保障性住房投資將同比增長33%。在中性假設下，2010年商品房價格同比增長5%-10%，銷售面積同比下降30%左右，對應商品房開發投資增長18%，在保障性住房投資穩步增長的拉動下，整體房地產投資增速將達到20.55%。

    估值過度反應悲觀預期

    今年前4個月行業的超預期增長主要來自于“四萬億”投資的滯后效應和房地產投資的高增長，考慮到季節因素和房地產調控的影響，我們維持2010年行業增速前高后低的判斷。近期國家出臺的調控信貸和調控房地產的政策雖然引發市場對工程機械行業發展前景的擔心，但考慮到“新36條”、區域規劃、保障性住房和出口復蘇將為行業發展提供的新動力，我們仍然看好行業的短期和中長期發展前景，并仍維持2010年全年增速高于2009年的判斷。

    從估值來看，目前行業龍頭企業2010年和2011年平均PE分別只有12倍和10倍，已經處于歷史估值底部區域，行業估值水平已經過度反應悲觀預期。考慮到行業發展新動力和未來幾年良好發展前景，我們繼續工程機械行業“強于大市”的投資評級；仍維持三一重工、中聯重科、徐工機械、山推股份和柳工的“買入”評級，維持廈工股份、安徽合力和山河智能的“增持”評級。